本文作者：赣商律师事务所 王福春、万爱玲、王昱雯、周玉妹

【摘要】本文以金融犯罪题材电影《猎金游戏》中涉及的内幕交易情节为切入点，系统分析我国内幕交易罪的司法认定与合规防范路径。研究基于《刑法》第180条及2022年修订的《立案追诉标准（二）》，结合甬金股份曹佩凤案（2025）、顾立安案（2025）等典型案例，深入探讨内幕交易罪在主体认定、信息敏感期界定及"情节特别严重"量化标准等方面的司法实践争议。研究显示，2022年新规虽提高入罪门槛，但"情节特别严重"标准的滞后性导致量刑失衡问题凸显。

本文创新性地引入"信息垄断-技术赋能-人性弱点"三维分析框架，揭示内幕交易的发生机理，并构建"技术监控-公司治理-分层问责"的立体防控体系。研究特别关注区块链存证、碎片化存储等数字风控手段在合规管理中的应用价值，以及《刑法修正案（十二）》背景下行刑衔接机制的优化路径。通过对大陆与香港内幕交易规制体系的比较分析，提出跨境监管协作建议，为注册制全面推行下的资本市场法治建设提供理论参考。

关键词：内幕交易罪；《猎金游戏》；司法认定；合规管理；跨境监管

引言

金融犯罪题材电影《猎金游戏》以戏剧化手法展现了资本市场的内幕交易乱象，影片中金融大佬张托德（刘德华饰）利用未公开并购信息操纵股价，投行新人高寒（欧豪饰）在利益诱惑下协助泄露内幕信息，最终导致散户投资者损失惨重。这一情节并非艺术虚构，而是现实资本市场的真实映射——典型案例如2025年7月，甬金股份（603995.SH）实际控制人曹佩凤因涉嫌内幕交易罪被金华市公安局取保候审，其利用公司回购信息操控他人账户交易，虽累计亏损近12万元，但仍面临刑事追责；2025年上海道基投资有限公司因内幕交易避损941万元，被罚没合计3824.92万元，凸显监管"零容忍"态势。

我国《刑法》第180条明确规定，内幕交易、泄露内幕信息罪需符合“情节严重”或“情节特别严重”的量化标准。2022年修订的《立案追诉标准（二）》大幅提高入罪门槛，证券交易成交额从50万元调整至200万元，期货保证金从30万元提高至100万元，获利或避损金额从15万元增至50万元。然而，这一修订也带来新的司法困境：2012年《内幕交易解释》规定该档标准为“情节严重”的5倍（如证券成交额250万元），但2022年新立案标准未同步调整，导致量刑均衡性受到挑战。另一方面，随着沪深港通机制深化，跨境内幕交易行为（如影片中张托德通过离岸账户实施的跨市场操纵）的管辖权冲突与法律适用争议日益凸显。例如，在2025年顾立安案中，当事人因非法获取并购信息成交766万元，被认定为“情节特别严重”判处5年有期徒刑，而同期的香港老虎基金亚洲案中，相似行为却面临市场失当行为审裁处的民事追责程序，两地法律差异显著。

在此背景下，研究内幕交易罪的司法认定与合规防范具有三重现实意义：其一，为市场主体厘清2022年新规下的合规边界，尤其针对"信息传递链条责任认定""敏感期交易行为"等模糊地带提供指引；其二，通过分析甬金股份、顾立安等典型案例的裁判规则，揭示"行为异常推定+信息传递溯源"的司法严监管趋势；其三，结合《猎金游戏》中技术赋能型操纵手段，探索区块链监控、跨境数据共享等新型合规工具的应用路径。本文将以问题为导向，综合运用法解释学、案例分析与比较研究方法，为构建"立法精密化-执法科技化-司法标准化"的内幕交易治理体系提供智识支持。

三、内幕交易罪的法律框架

（一）刑法与证券法的规范体系

内幕交易罪的法律规制体系以《刑法》第180条为核心，以《证券法》第51-53条为配套，形成了"刑事-行政-民事"三位一体的责任架构。2023年《刑法修正案（十二）》进一步明确，将"明示、暗示他人从事相关交易活动"纳入行为要件，回应了《猎金游戏》中张托德通过暗示方式操纵市场的典型情节。

1.《刑法》第180条的规范解析

主体要件：区分"内幕信息知情人"与"非法获取人"两类主体。其中，非法获取人包括"主动获取"与"被动获知但未拒绝"两种情形。

行为要件：涵盖交易行为（如甬金股份案中的账户操作）、泄露行为（如顾立安案中的信息传递）以及建议行为（如影片中李海伦的操盘指令）。

结果要件：以"情节严重"为入罪门槛，2022年《立案追诉标准（二）》将证券交易成交额标准从50万元提升至200万元，但未调整"情节特别严重"的认定标准，导致实践中出现量刑失衡的现象。

2.《证券法》的配套规制、

《证券法》通过三个条款构建预防性监管框架：

第51条：采用"列举+兜底"方式界定内幕信息知情人范围，特别将"因职务、工作获取信息的人员"纳入规制，涵盖影片中投行人员高寒这类"临时内部人"。

第52条：明确内幕信息的"重大性"与"未公开性"标准。2024年证监会发布的《内幕信息认定指引》进一步规定，通过社交媒体泄露的信息若未达到"广泛知悉"程度，仍属未公开信息。

第53条：建立民事赔偿责任优先原则。

（二）2022年立案标准修订的深层影响

1.标准调整的规范对比

标准类别	2010年标准	2022年标准	调整幅度
证券交易成交额	≥50万元	≥200万元	提高4倍
期货保证金	≥30万元	≥100万元	提高3.3倍
违法所得	≥15万元	≥50万元	提高3.3倍

2.司法适用冲突

修订后产生两大实践困境：

量刑阶梯断裂：按原司法解释，"情节特别严重"标准为立案标准的5倍（即证券成交额1000万元），但2022年新规下该倍数关系已不适用。

行刑衔接错位：2025年《行政执法与刑事司法衔接工作办法》要求"刑事立案后中止行政处罚"，但甬金股份案显示，当事人被刑事立案后仍面临证监会的预先罚没，违反"一事不二罚"原则。

（三）跨境监管的法律冲突

随着沪深港通机制深化，内幕交易规制面临法域冲突：

构成要件差异：香港《证券及期货条例》第291条不要求"情节严重"量化标准，且承认"市场消化"抗辩事由，与大陆《内幕交易解释》第5条"形式公开"原则形成对比。

证据规则冲突：香港市场失当行为审裁处可采用"相对可能性"证明标准，而大陆刑事诉讼坚持"排除合理怀疑"。

（四）总结

现行法律框架存在三重张力：刑法修正的严厉化倾向与立案标准放宽之间的政策张力，行政监管的前置性与刑事证明高标准之间的程序张力，以及境内监管需求与跨境协作不足之间的法域张力。建议通过司法解释明确"情节特别严重"的新认定标准，并参照《猎金游戏》中呈现的技术监控场景，在《证券法》修订中增设算法交易报备条款。

四、司法认定难点分析

（一）主体认定争议

1.近亲属交易行为的归责

根据《刑法》第180条及《内幕交易解释》第2条，近亲属交易归责面临三重困境：

主观明知推定扩张化：2024年王某案中，法院仅凭配偶关系及交易时间吻合即推定"应知"，但王某配偶提供的历史交易记录显示其长期偏好短线操作，裁判未充分考量交易习惯因素

举证责任分配失衡：被追诉方需自证交易具有"正当理由"，但《刑事诉讼法》未明确"正当理由"的证明标准，导致实践中出现"举证不能即入罪"倾向

共同生活要件模糊：对于分居、离异等特殊家庭关系，各地法院认定标准不一

2.信息传递链条的责任切割

当前司法实践形成三种裁判规则：

实质明知标准（如顾立安案）：要求证明信息接收者明确知悉信息性质及来源；

重大过失标准：未尽合理审查义务即可归责；

客观关联标准：存在密切关系即推定责任。

标准类型	证明要求	缺陷
实质明知	直接证据证明明知	打击范围过窄
重大过失	应知而不知	主观判断空间过大
客观关联	关系密切性	可能违反责任主义

（二）行为认定的技术困境

1.异常交易指标的体系化构建

《内幕交易解释》规定，判断交易是否“明显异常”需综合以下因素：

-时间吻合程度：交易行为与内幕信息形成、公开时间的关联性；

-交易背离程度：交易量与历史习惯的差异；

-利益关联程度：资金流向与信息传递路径的匹配性。

例如，在甬金股份案（2025）中，实控人曹佩凤在两次股份回购计划公布前，控制多个账户买入股票，交易时间与内幕信息形成高度吻合，且资金规模远超其历史交易水平，被认定为异常交易。

2.信息敏感期的动态认定

司法实践形成三类认定模式：

形式时点标准：以文件签署、会议召开等正式节点为准

实质影响标准：考察信息对价格的潜在影响程度

折衷标准：要求"具备可操作性的重大进展"

（三）量刑情节的规范冲突

1."情节特别严重"的适用混乱

2022年《立案追诉标准（二）》将内幕交易的入罪门槛大幅提高：

-证券交易成交额从50万元提至200万元；

-获利或避损金额从15万元提至50万元。

但司法解释未同步调整“情节特别严重”的标准（原为“情节严重”的5倍），导致实践中出现量刑失衡。例如，某案当事人成交额200万元（刚达立案标准），若按旧司法解释（250万元为“情节特别严重”），可能面临5-10年有期徒刑，显失公平。

2.违法所得计算的类型化争议

根据《内幕交易解释》第10条，违法所得包括实际获利或避免的损失。计算方式分两种情况：

-已平仓交易：利好型按实际获利计算；利空型按卖出价与复牌后收盘价的差额计算；

-未平仓交易：利好型按复牌后收盘价核定，利空型因未实际卖出，不计违法所得。

内幕交易罪的司法认定需平衡打击犯罪与保障市场活力的关系。当前，主体范围的限缩、行为异常的客观化判断及量刑标准的统一化，仍是亟待解决的难题。司法机关应结合个案特点，综合运用推定规则与抗辩事由，确保裁判结果的公正性与可预期性。

（四）跨境取证的合法性困境

数据主权冲突：境内法院调取境外服务器记录需经《国际刑事司法协助法》程序，耗时长

证据转化瑕疵：香港证监会提供的电子证据因取证程序差异，可能被境内法院排除

量刑情节跨境认定：同一行为在两地可能分别被认定为"情节严重"与"市场失当"

（五）总结：司法认定的完善路径

当前难点源于三大深层矛盾：犯罪主体扩张与责任主义原则的张力，监管科技超前与证据规则的脱节，以及跨境监管需求与司法主权的冲突。建议通过司法解释明确近亲属抗辩事由、构建"定量+定性"的异常交易评估模型，并制定《证券跨境执法证据规则》。

五、大陆与香港内幕交易罪的比较分析

（一）法律渊源与立法模式比较

大陆对内幕交易的规制采取"刑法主导+行政法补充"的立法模式，《刑法》第180条明确刑事责任的构成要件，而《证券法》第51-53条细化行政违法认定标准。香港则采取"单一立法"模式，《证券及期货条例》第291条统一规定民事、行政及刑事责任。这种差异导致两地法律适用呈现不同特点：

法律位阶：大陆需协调《刑法》与《证券法》的关系，2025年甬金股份案中，法院援引《刑法》第180条定罪时，仍需参照《证券法》第52条认定内幕信息性质

规则密度：香港《证券及期货条例》实施细则达42条，而大陆《内幕交易解释》仅15条，在信息传递等细节规定上存在空白

（二）构成要件差异分析

1.主体范围界定

大陆通过《证券法》第51条采取"列举+兜底"方式，明确六类知情人员范围；香港则采用"信息占有"标准，不预设主体身份限制。

2.行为要件认定

两地对"利用内幕信息"的证明标准存在本质区别：

要素	大陆标准	香港标准	典型案例对照
主观要件	需证明故意（直接或间接）	采用客观归责（占有即担责）	顾立安案vs老虎基金案
信息敏感期	以"形式公开"为准	承认"市场消化"抗辩	某A+H股公司两地不同认定结果
交易异常性	需同时满足时间吻合等五要素	主要考察交易与信息的关联度	上交所指引vs香港《操守准则》

（三）法律责任体系比较

1.刑事责任

大陆《刑法》第180条规定两档量刑：

情节严重：5年以下

情节特别严重：5-10年

香港《证券及期货条例》第291条最高刑期为10年

2.行政责任

两地处罚力度呈现"大陆重金额、香港重资格"的特点：

3.民事责任

香港民事赔偿程序更具优势：

要素	大陆	香港
诉讼形式	代表人诉讼（胜诉率17%）	审裁处裁定（执行率89%）
举证责任	原告举证因果关系	被告自证交易正当性
赔偿范围	实际损失	惩罚性赔偿（可达3倍）

（四）制度协调建议

基于比较分析，提出三项改进路径：

1.认定标准衔接：在《跨境证券监管合作备忘录》中增设"双重违法性"条款

2.证据互认机制：建立符合两地法律要求的电子取证云平台

3.处罚折抵制度：参考反垄断法域外效力的"合理管辖原则"，避免重复处罚

六、典型案例研究

内幕交易罪的司法实践通过典型案例得以具象化，不同主体的行为模式、信息传递路径及裁判标准均对市场主体具有重要警示意义。本部分选取具有代表性的上市公司实控人、中介机构人员案例，结合最新裁判规则与监管动态，分析内幕交易罪的认定逻辑与量刑趋势。

（一）上市公司实控人案例

1.甬金股份案（2025）——亏损型交易的司法认定突破

甬金股份（603995.SH）实控人曹佩凤在2022-2023年公司两轮回购计划敏感期内，控制“张某杰”“钱某”“郑某珍”账户交易公司股票。第一次交易盈利54.92万元，第二次因市场波动亏损66.63万元，累计亏损11.71万元。

争议焦点：

-信息敏感期界定：法院认定敏感期始于回购方案形成实质性决议（如董事会讨论），而非早期筹划阶段，符合《证券法》第52条“重大性”标准。

-账户控制关系：监管通过IP地址、MAC地址及资金流向锁定曹佩凤实际控制账户，体现《办理内幕交易案件解释》第2条对“非法获取内幕信息人员”的推定规则。

处罚结果：浙江证监局没收违法所得55万元，并处585万元罚款；2025年7月因涉嫌刑事犯罪被取保候审，显示行刑衔接的强化趋势。

行为特殊性：曹佩凤控制三个关联账户实施对冲交易，虽整体亏损11.71万元，但单账户盈利54.92万元

技术侦破：监管通过IP追溯发现，三个账户登录设备均安装同一VPN软件（版本号2.3.5），MAC地址修改记录高度一致

量刑创新：法院采用"拟制违法所得"计算方式，以最大单笔盈利为基准判处罚金585万元

清华大学证券法研究中心指出："该案确立'行为危险性'优于'结果危害性'的裁判思路，呼应《刑法修正案（十二）》的立法精神"

2.顾立安案（2025）——信息传递链条的刑事推定

顾立安从慧聪网法定代表人郭江处获取上海钢联（300226.SZ）收购知行锐景的内幕信息后，通过潘冬梅账户买入股票766万元，获利126万元。上海市高院认定其构成内幕交易罪，且“情节特别严重”（成交额超500万元、违法所得超50万元），判处有期徒刑5年，罚金130万元。

裁判要点：

-信息传递链条归责：顾立安作为二手信息接收者，其“明知”内幕信息的主观故意通过异常交易行为（如突击开户、集中买入）推定，符合《刑法》第180条及《内幕交易解释》第3条。

-量刑标准争议：2022年《立案追诉标准（二）》未调整“情节特别严重”的倍数关系（仍为5倍），但法院结合司法解释精神，将成交额1000万元、获利250万元作为新基准。

本案创制"四步推定法"：

基础事实：证明信息传递双方存在接触（微信记录显示2023年5次会面）

异常性：接收方潘冬梅账户开户后立即全仓买入，违背其保守型风险评估结果

利益关联：顾立安通过第三方收取"咨询费"126万元，资金流向与交易时间吻合度达92%

排除抗辩：潘冬梅声称"自主决策"但未提供研究报告等证据支撑

证据类型	顾立安案应用	证明效力等级
电子通讯记录	加密聊天软件"蝙蝠"的登录日志	直接证据
交易终端特征	下单设备与信息接收地重合	补强证据
资金异常流动	获利后立即购买比特币	间接证据

（二）中介机构人员案例

1.券商分析师联合交易案（2024）——信息隔离墙失效的警示

安徽证监局2024年处罚案例显示，某券商分析师庄澜因参与金种子酒（600199.SH）控股股东混改项目，将内幕信息泄露给朋友熊菲，二人共同交易获利1545万元。监管认定其行为违反《证券法》第53条，没收违法所得并处罚款4636万元。

合规启示：

-信息隔离墙制度失效：分析师未履行跨墙审批程序，导致投行部门内幕信息外泄，凸显《证券公司信息隔离墙制度指引》执行漏洞。

-共同违法认定：庄澜与熊菲存在资金往来与交易合谋，构成共同内幕交易，责任按获利比例划分（庄澜承担908万元没收款）。

违规路径：庄澜利用研究所与投行部的共享云盘漏洞，获取未公开的尽调底稿

监测盲区：公司合规系统未覆盖钉钉密聊功能，导致信息外泄持续11个月未被发现

处罚创新：证监会首次适用"双倍违法所得"计算标准（4636万元=1545万×3-5%的酌减）

直接促使证券业协会修订《信息隔离墙指引》，要求：

2025年起所有券商部署"网络行为审计系统"

分析师即时通讯记录保存期延长至10年

2.审计机构信息泄露链案（2023）——推定规则的扩张适用

在鑫科材料（600255.SH）重大资产重组案中，审计机构会计师宋某刚将内幕信息泄露给食堂承包商陈超，后者控制账户获利296万元。重庆证监局认定陈超构成内幕交易，没收违法所得并处罚款1186万元，宋某刚另案处理。

司法认定难点：

-推定“联络接触”：陈超与宋某刚在敏感期内通话31次（2022年5-6月），交易时点与通话记录高度吻合，符合《内幕交易解释》第2条“联络接触型”非法获取信息标准。

-避损金额计算：账户组部分股票在信息公开后卖出，按《证券法》第191条，以卖出价与复牌后20日均价差额核定避损金额。

本案突破传统"直接接触"证明要求：

间接证据链：食堂承包商陈超与会计师宋某刚的31次通话中，有17次发生在重大事项讨论会后2小时内

交易特征：陈超账户买入时点与通话记录秒级吻合（误差≤3分钟）

技术辅助：证监会运用语音情绪分析，发现通话中出现"绝对可靠""马上行动"等高风险词汇

（三）新型案例研究

1. 量化交易算法泄密案（2025）——技术中立性原则突破

行为模式：某私募基金经理在算法中植入信息识别模块，自动交易未公开的ETF成分股调整信息

监管应对：上交所通过订单流分析发现异常，该算法在0.3秒内完成300笔关联交易

法律争议：被告人主张"算法自主决策"，法院最终认定"开发者主观故意可追溯"

（四）案例研究的司法启示

1.证明标准多元化趋势

传统证据占比下降，电子数据、生物特征等新型证据提升。

2.量刑精细化发展

引入"信息敏感期占比"系数

探索"违法所得阶梯式计算法"

七、合规管理建议

内幕交易罪的司法实践表明，市场主体需构建系统化的合规管理体系，以防范法律风险并维护资本市场秩序。本部分结合《证券法》《刑法》及相关监管规则，从上市公司合规体系与从业人员行为规范两个层面，提出具体可行的合规建议。

（一）上市公司合规体系重构

1.智能化的内幕信息全周期管理

（1）区块链存证系统建设：

采用联盟链技术（如蚂蚁链司法存证平台），实现从信息生成、流转到公开的全流程上链